环球观焦点：老板电器(002508)：份额持续扩张 一季度稳健开局
来源：天风证券股份有限公司 2023-04-27 20:36:36
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事件：公司发布22 年年报及23 年一季报，22 年公司实现营业收入102.7亿元，同比+1.22%；归母净利润15.7 亿元，同比+18.07%；扣非归母净利润14.8 亿元，同比+15.84%。其中，22Q4 公司实现营业收入30.3 亿元，同比-1.38%；归母净利润3.4 亿元，同比+3252.61%；扣非归母净利润3.5 亿元，同比+2553.10%。23Q1 公司实现营业收入21.8 亿元，同比+4.37%；归母净利润3.9 亿元，同比+5.72%；扣非归母净利润3.4 亿元，同比+1.76%。利润分配方面，拟向全体股东每10 股派发现金红利5 元（含税），合计分配4.7 亿元，占公司22 年归母净利润的30%。
全年营收逆势增长，新品类延续高增。22 年地产行业下行拖累厨电市场整体需求，据奥维推总数据厨大电零售额规模同比-9.6%，但公司营收端逆势增长1.2%，品牌份额实现进一步扩张。1）分品类看，公司22 年油烟机收入YoY-1%/占比47%，燃气灶YoY+1%/占比24%，一体机YoY+14%/占比7%，洗碗机YoY+32%/占比6%，集成灶YoY+18%/占比4%。2）分渠道看，公司22 年代销YoY-20%/占比24%，经销YoY-21%/占比3%，直营YoY+16%/占比53%，工程渠道YoY+4%/占比20%。
受益成本下行毛利优化，业绩企稳修复。公司22Q4/23Q1 毛利率为48.5%/54.8%，同比+4.7/+2.2pcts，我们预计主要受益于大宗价格同比下行、新品迭代带动毛利优化。费用端，公司22Q4 销售/管理/研发/财务费用率分别为23.0%/4.5%/4.3%/-1.1%，分别同比+9.6/+0.5/-0.1/-0.3pct；23Q1 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为30.9%/4.2%/3.1%/-1.6% ， 分别同比+1.9/+0.2/-0.1/-0.1pct。此外，22 年公司应收款项单项计提坏账准备合计2.6 亿元，对当期业绩造成冲击，剔除坏账计提影响后公司22 年业绩约18亿元。23Q1 归母净利率同比+0.2pct 至17.9%，实现企稳回升。
公司发布23 年股票期权激励计划（草案），拟授予期权552 万份，占当前公司总股本9.5 亿股的0.58%，行权价22.51 元/份（4/25 收盘价26.93 元），业绩考核目标为以22 年收入为基数，23-25 年收入CAGR 达10%（目标值）、5%（触发值）。目标值对应23-25 年收入113/124/137 亿元；触发值对应23-25年收入108/113/119 亿元。
投资建议：公司传统烟灶龙头地位稳固，渠道与品牌力优势显著，成长性品类洗碗机持续渗透+集成灶积极布局，中长来期看成长动能较为充足。
我们看好公司优质出众的经营能力和稳健清晰的成长路径。预计公司23-25 年归母净利润20.2/23.0/25.8 亿元（23-24 年前值22.4/25.6 亿元，下调预期主要系考虑到集成灶、洗碗机等新品及大厨、名气品牌推广投入，对销售费用率有所上调），对应PE 12.4x/10.9x/9.7x，维持“买入”评级。
风险提示： 产品销售不及预期；渠道网点开拓不及预期；原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。
